前沿拓展：防曬霜手套品牌有哪些名字

（報(bào)告出品方/分析師：國(guó)泰君安證券 張愛(ài)寧 趙博 曹冬青）

1. 核心結(jié)論與盈利預(yù)測(cè)

1.1. 核心結(jié)論

公司是安防手套領(lǐng)導(dǎo)廠商，預(yù)計(jì) 2022-2024 年 EPS 分別為 0.96/1.16/1.64 元。綜合 PE 與 DCF 估值結(jié)果，目標(biāo)價(jià) 25.3 元。

與眾不同的觀點(diǎn)：市場(chǎng)認(rèn)為目前超高分子量聚乙烯纖維的在建產(chǎn)能較多，未來(lái)投產(chǎn)后該產(chǎn)品利潤(rùn)率將會(huì)下降；我們認(rèn)為隨著國(guó)內(nèi)外安防意識(shí)增強(qiáng)，超高分子量聚乙烯纖維需求將繼續(xù)提升，利潤(rùn)率有望維持較高水平。

國(guó)內(nèi)安防手套領(lǐng)軍企業(yè)，內(nèi)外銷(xiāo)雙輪驅(qū)動(dòng)。

隨著國(guó)內(nèi)外安防意識(shí)不斷提升，以功能性安防手套為代表的個(gè)體防護(hù)領(lǐng)域快速發(fā)展。2021 年功能性安防手套進(jìn)口額為 84 億美元，其中中國(guó)出口額為 35.28 億美元，公司占中國(guó)出口額的 3.6%，位居行業(yè)前列。功能性安防手套壁壘在于“手芯+涂膠”兩大環(huán)節(jié)，公司掌握數(shù)十種高性能涂層配方和浸漬工藝，產(chǎn)品品質(zhì)行業(yè)領(lǐng)先；同時(shí)公司積極推進(jìn)工廠智能升級(jí)，實(shí)現(xiàn)降本增。公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)能建設(shè)，預(yù)計(jì) 2022 年底產(chǎn)能可達(dá) 1800 萬(wàn)打，在建恒越產(chǎn)業(yè)園（一期）規(guī)劃 7200 萬(wàn)打，未來(lái)三年有望陸續(xù)達(dá)產(chǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)張將助力公司開(kāi)拓國(guó)內(nèi)及海外新興市場(chǎng)。

超高分子量聚乙烯纖維投產(chǎn)在即，打造第二增長(zhǎng)曲線。

超高分子量聚乙 烯纖維應(yīng)用廣泛，市場(chǎng)供不應(yīng)求。2018 年公司成立恒尚新材料，實(shí)現(xiàn)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，其中一期 600 噸產(chǎn)能已于 2021 年投產(chǎn)，二期 2400 噸預(yù)計(jì)于 2022 年底投產(chǎn)。隨著新產(chǎn)能逐步釋放，公司利潤(rùn)有望顯著增厚。未來(lái)恒越產(chǎn)業(yè)園（二期）將進(jìn)一步規(guī)劃擴(kuò)充纖維及其復(fù)合材料制品產(chǎn)能，新材料業(yè)務(wù)有望成為公司的第二增長(zhǎng)曲線，持續(xù)鞏固公司在個(gè)體安防領(lǐng)域的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

1.2. 盈利預(yù)測(cè)與估值

1.2.1. 盈利預(yù)測(cè)

核心假設(shè)：

收入 1） 功能性防護(hù)手套

產(chǎn)能：2022 年功能性安防手套產(chǎn)能為 1800 萬(wàn)打，2023-2024 年恒越 產(chǎn)業(yè)園（一期）產(chǎn)能將陸續(xù)投放，假設(shè)分別投放 2400、2400 萬(wàn)打，因此總產(chǎn)能預(yù)計(jì)分別達(dá)到 1800、4200、6600 萬(wàn)打。

產(chǎn)能利用率：假設(shè) 2022-2024 年恒輝及恒勱工廠的產(chǎn)能利用率維持 在 95%，恒越工廠產(chǎn)能利用率將穩(wěn)步提升，假設(shè)分別為 0%、50 %、 75%。

產(chǎn)銷(xiāo)率：考慮到近年來(lái)公司產(chǎn)銷(xiāo)率超過(guò) ，產(chǎn)品供不應(yīng)求，預(yù)計(jì) 2022-2024 年產(chǎn)銷(xiāo)率仍能維持在 。

單價(jià)：2019-2021 年功能性安防手套單價(jià)為 60.7、60.1、58.3 元/打，價(jià)格呈下降趨勢(shì)，考慮到新產(chǎn)能投產(chǎn)后，低端產(chǎn)品占比提升，未來(lái) 手套價(jià)格將進(jìn)一步下降，假設(shè) 2022-2024 年產(chǎn)品單價(jià)維持在 55 元/打。

2）普通防護(hù)手套以及其他防護(hù)用品：

收入：2019-2021 年普通安防手套及其他防護(hù)用品收入為 0.08、0.36、0.08 億元，由于 2022H1 該業(yè)務(wù)收入同比下滑 91.2%，我們預(yù)計(jì) 2022-2024 年收入增速為-80%、+0%、+0%。

3）超高分子量聚乙烯纖維：

產(chǎn)能：2022 年底超高分子量聚乙烯纖維產(chǎn)能將全部投產(chǎn)，預(yù)計(jì) 2022- 2024 年產(chǎn)能維持在 3000 噸。

產(chǎn)能利用率：考慮到新產(chǎn)能面臨一定的爬坡期，假設(shè) 2022-2024 年產(chǎn)能利用率分別為 5%、85%、。

產(chǎn)銷(xiāo)率：假設(shè) 2022-2024 年產(chǎn)銷(xiāo)率維持在 。

單價(jià)：公司的超高分子量聚乙烯纖維性能優(yōu)越，假設(shè) 2022-2024 年單價(jià)維持在 10 萬(wàn)元/噸。

4）其他業(yè)務(wù)：

收入：其他業(yè)務(wù)主要為原輔料及廢料的銷(xiāo)售收入，假設(shè) 2022-2024 年其他業(yè)務(wù)收入維持在 0.3 億元。

毛利率：

1）功能性防護(hù)手套：2019-2021 年毛利率分別為 28.7%、27.1%、21.6%，2021 年主要受原材料漲價(jià)的影響，毛利率出現(xiàn)下滑；隨著采購(gòu)端成本壓力釋放，2022H1 毛利率提升至 23.6%。我們預(yù)計(jì) 2022-2024 年毛利率穩(wěn)定在 23.0%。

2）普通防護(hù)手套以及其他防護(hù)用品：預(yù)計(jì)2022-2024年毛利率可以維持在 5%。

3）超高分子量聚乙烯纖維：假設(shè) 2022-2024 年產(chǎn)品毛利率分別為 40%、40%、30%。

4）其他業(yè)務(wù)：2019-2021 年其他業(yè)務(wù)毛利率為 35.3%、17.4%、20.8%，假設(shè)其他業(yè)務(wù) 2022-2024 年毛利率穩(wěn)定在 21.0%。

費(fèi)用率

1）銷(xiāo)售費(fèi)用率：2019-2021 年銷(xiāo)售費(fèi)用率為 2.79%、1.36%、1.55%，未來(lái)公司將積極拓展國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，預(yù)計(jì) 2022-2024 年銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為 2.00%、1.90%、1.80%。

2）管理費(fèi)用率：2019-2021 年管理費(fèi)用率為 4.46%、2.87%、4.55%，公司積極推進(jìn)智能化升級(jí)，管理率有望提升，假設(shè) 2022-2024 年管理費(fèi)用率分別為 4.50%、4.20%、4.00%。

3）研發(fā)費(fèi)用率：公司持續(xù)加大研發(fā)投入，預(yù)計(jì) 2022-2024 年研發(fā)費(fèi)用率 分別為 5.00%、4.80%、4.80%。

盈利預(yù)測(cè)：根據(jù)上述假設(shè)，我們預(yù)計(jì) 2022-2024 年公司營(yíng)業(yè)收入分別為 8.88、15.87、23.52 億元，分別同比-6.5%、+78.7%、+48.2%；歸母凈利潤(rùn)分別為 1.39、1.68、2.37 億元，分別同比+49.8%、+21.1%、+40.9%。

1.2.2. 估值

PE 估值

根據(jù)公司的業(yè)務(wù)類(lèi)型，我們選擇安防手套制造商康隆達(dá)、超高分子量聚乙烯纖維供應(yīng)商同益中作為可比公司，考慮到公司產(chǎn)能快速擴(kuò)張，業(yè)績(jī)彈性較大，給予公司 2023 年高于行業(yè)平均的 20 倍 PE，合理估值為 23.20 元。

DCF 估值

由于公司現(xiàn)金流較為充裕，同時(shí)可預(yù)測(cè)性較強(qiáng)，適用于 DCF 估值。

我們假設(shè)公司未來(lái)發(fā)展分為三個(gè)階段：

1）2022-2024年：根據(jù)我們的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì) 2022-2024 年公司營(yíng)收分別為 8.88、15.87、23.52 億元，分別同比-6.5%、+78.7%、+48.2%；

2）2025-2031年：考慮到公司產(chǎn)能仍會(huì) 繼續(xù)擴(kuò)張，假設(shè)公司收入增速為 5%；

3）2032年之后：永續(xù)增長(zhǎng)階段。利率取十年期國(guó)債收益率 2.82%，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)假設(shè)為 8.00%，β系數(shù)為 0.74，假設(shè)稅后債務(wù)成本為 4.50%，永續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)為 0.5%，計(jì)算公司的股權(quán)成本 ke 為 8.74%，WACC 為 8.24%。

估值結(jié)果：FCFF 結(jié)果顯示，公司每股內(nèi)在價(jià)值為 27.42 元。

出于謹(jǐn)慎性考慮，綜合 PE 估值與 DCF 估值兩種估值方法，取二者平均值 25.3 元人民幣作為公司目標(biāo)價(jià)。

2. 安防手套制造龍頭，產(chǎn)品暢銷(xiāo)歐美日市場(chǎng)

2.1. 聚焦高端功能性手套，成為領(lǐng)導(dǎo)廠商

專(zhuān)注生產(chǎn)防護(hù)手套，國(guó)內(nèi)安防手套領(lǐng)軍企業(yè)。

2004年，公司前身恒輝（南通）防護(hù)用品有限公司成立，定位于中高端安防手套市場(chǎng)， 打造具備防切割性、高耐磨、防震等性能的功能性安防手套，并逐步發(fā)展成為行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)。

2018 年公司成立恒尚新材料，進(jìn)軍超高分子量聚乙烯纖維領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)鏈向上游延伸。

2021 年公司在創(chuàng)業(yè)板上市。截至前，公司擁有 1800 萬(wàn)打手套產(chǎn)能以及 600 噸超高分子量聚乙烯纖維產(chǎn)能。

立足貼牌加工業(yè)務(wù)，積極發(fā)展自有品牌。

公司手套以O(shè)DM/OEM貼牌為主，同時(shí)積極發(fā)展自有品牌。2011 年，恒輝啟動(dòng)“HANVO”新品牌形象，確立以“您的防護(hù)專(zhuān)家”為品牌口號(hào)，開(kāi)啟自有品牌發(fā)展元年。目前公司共擁有“Bestgrip”、“NXG”（子公司恒勱安防旗下）和“拳勝”三大自有品牌；其中 Bestgrip 主要面向日本、北歐和國(guó)內(nèi)大客戶，NXG 主要銷(xiāo)往美國(guó)市場(chǎng)，拳勝主打國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

出口為主，功能性手套遠(yuǎn)銷(xiāo)歐美日市場(chǎng)。

2015-2016 年，公司先后在上海、東京設(shè)立營(yíng)銷(xiāo)中心，啟動(dòng)市場(chǎng)戰(zhàn)略。目前，公司的產(chǎn)品銷(xiāo)售覆蓋 50 多個(gè)和地區(qū)，且客戶主要集中在美國(guó)、歐洲、日本等防護(hù)要求較高、意識(shí)較強(qiáng)的和地區(qū)，包括美國(guó) MCR Safety、英國(guó) Bunzl、日本綠等知名防護(hù)品牌商。

其中，公司與第一大客戶美國(guó) MCR Safety 的子公司孟菲斯亞洲于 2016 年展開(kāi)戰(zhàn)略合作，分別出資80%和20%合資設(shè)立恒勱安防，為拓展美國(guó)市場(chǎng)業(yè)務(wù)打下良好基礎(chǔ)。

2016-2021 年，海外市場(chǎng)收入由 2.7 億元快速增長(zhǎng)至 8.9 億元，CAGR 高達(dá) 126.9%，境外收入連續(xù)多年占比超過(guò)九成。

2.2. 股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，管理層從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實(shí)際控制人持股比例較高。公司的實(shí)際控制人為姚海霞、王咸華、王鵬三人，其中姚海霞、王咸華為夫婦關(guān)系，王鵬為二 人之子。

上述三人分別直接持有公司股份 34.5%、13.8%、13.8%，此外，姚海霞、王咸華通過(guò)鑰誠(chéng)投資間接持有公司 0.7%、4.2%的股份。因此，實(shí)際控制人合計(jì)控制公司 67.0%的股份，股權(quán)較為集中。

管理團(tuán)隊(duì)深耕安防手套業(yè)務(wù)，生產(chǎn)及管理經(jīng)驗(yàn)豐富。

公司董事長(zhǎng)王咸華自 2004 年創(chuàng)立恒輝（南通）防護(hù)用品有限公司以來(lái)，至今從業(yè)已近 20 年，在安防手套領(lǐng)域積累了豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。

此外多位高管深耕制造行業(yè)，實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)豐富，有助于公司提升生產(chǎn)及管理水平。

2.3. 短期受疫情影響，穩(wěn)扎穩(wěn)打業(yè)績(jī)拐點(diǎn)可期

營(yíng)收規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，利潤(rùn)短暫承壓。

2016-2020年，隨著公司手套產(chǎn)能逐 步擴(kuò)張，產(chǎn)品需求旺盛，公司營(yíng)收由 3.0 億元快速增長(zhǎng)至 8.3 億元，CAGR 高達(dá) 28.4%；歸母凈利潤(rùn)由 0.5 億元增長(zhǎng)至 1.1 億元，CAGR 高達(dá) 23.2%。

2021 年在海外疫情反復(fù)的情況下，公司收入仍同比增長(zhǎng) 14.5%，但由于原材料成本上升，毛利率同比下降 3.6pct，同時(shí)加大研發(fā)及管理投入導(dǎo)致費(fèi)用端顯著增長(zhǎng)，因而歸母凈利潤(rùn)同比下滑 12.6%。

2022Q1-3 在 經(jīng)濟(jì)形勢(shì)嚴(yán)峻及國(guó)內(nèi)疫情散點(diǎn)多發(fā)等不利因素影響下，公司收入下滑 4.9%，但受益于政府補(bǔ)貼及匯兌收益增加，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 42.2%，扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 4.6%。

3. 安防手套：市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司產(chǎn)品行業(yè)領(lǐng)先

3.1. 行業(yè)展望：安防手套應(yīng)用場(chǎng)景廣泛，功能性手套是主流產(chǎn) 品

3.1.1. 消費(fèi)端：國(guó)外市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)潛在空間廣闊

安防手套在手部防護(hù)用品領(lǐng)域應(yīng)用為廣泛，剛需屬性凸顯。

根據(jù)防護(hù)部位不同，勞動(dòng)防護(hù)用品可分為手部防護(hù)、軀干防護(hù)、呼吸防護(hù)用品等。因手部在勞動(dòng)過(guò)程中面臨傷害的風(fēng)險(xiǎn)程度較高，約占工傷事故總量的 1/4，并以沖撞、切割、積壓、針刺等機(jī)械性傷害為常見(jiàn)，所以手部防護(hù)用品的需求十分旺盛。

其中，安防手套應(yīng)用為廣泛，常被用于接觸化學(xué)腐蝕、電輻射、機(jī)械設(shè)備等危險(xiǎn)工作場(chǎng)景，需求較為剛性。

功能性安防手套滲透率提升，對(duì)普通手套的替代趨勢(shì)顯著。

根據(jù)不同的 防護(hù)性能，安防手套可分為：

1）功能性安防手套：在針織手套表層通過(guò)特定工藝添加涂層浸漬，通過(guò)采用不同的紗線材質(zhì)、涂層配方及浸漬工藝，可提升防切割、防震等防護(hù)性能，應(yīng)用場(chǎng)景較廣；

2）普通安防手套：主要由普通棉紗、化纖等針織而來(lái)，未浸漬涂層，此外也包括普通塑料 手套或硫化橡膠手套等，可滿足基本的防護(hù)需求。

根據(jù) UN Comtrade，2012-2019 年功能性安防手套占安防手套進(jìn)口額的比例由 22.4%提升至 29.1%，2020-2021 年由于抗疫拉動(dòng)硫化橡膠制外科用手套進(jìn)口量高增，功能性安防手套占比略有下降。

但由于功能性安防手套的防護(hù)性能更優(yōu)，且能夠保持柔軟、輕薄、高貼合度等良好的穿著性能，其替代普通手套已成為各國(guó)生產(chǎn)及勞動(dòng)保護(hù)的主要趨勢(shì)。

高性能纖維新材料崛起，功能性手套日趨高端化。

纖維材料直接影響功能性防護(hù)手套的性能，如芳綸纖維的強(qiáng)度是鋼絲的 5-6 倍，韌性是 鋼絲的 2 倍，而重量?jī)H為鋼絲的 1/5 左右，在高溫下不分解、不熔化，防護(hù)性能優(yōu)勢(shì)突出。

超高分子量聚乙烯纖維（UHMWPE）因分子量更大，其強(qiáng)度可達(dá)優(yōu)質(zhì)鋼材的 15 倍、碳纖維的 2.6 倍、芳綸的 1.7 倍，是目前高性能纖維材料中強(qiáng)度等防護(hù)性能為優(yōu)越的纖維之一。近年來(lái)，為提升勞動(dòng)性，應(yīng)用超高分子量聚乙烯等高性能纖維新材料已成為高端功能性手套產(chǎn)品的發(fā)展趨勢(shì)。

國(guó)外：防護(hù)用品需求剛性，市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)

歐美日等發(fā)達(dá)安防手套需求穩(wěn)定，市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。

歐美日等發(fā)達(dá)工業(yè)化發(fā)展速度較快，對(duì)勞動(dòng)者在生產(chǎn)的防護(hù)意識(shí)較強(qiáng)，如美國(guó)早在 1970 年便頒布實(shí)施了《1970 年職業(yè)衛(wèi)生法》、日本于 1972 年頒布了《工業(yè)和健康法》，均要求配備必要的個(gè)人防護(hù)用品，功能性安防手套率先在發(fā)達(dá)得到普遍應(yīng)用。

由于安防手套為易耗品，企業(yè)在高強(qiáng)度生產(chǎn)過(guò)程中的需求較為剛性，因此，隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)益的提升，對(duì)安防手套的需求量也日益加大，推動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步提升。

根據(jù)聯(lián)合國(guó)商品貿(mào)易統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2012-2021 年安防手套進(jìn)口額由 153 億美元快速增長(zhǎng)至 428 億美元，CAGR 為 12.1%，其中 2021 年功能性安防手套進(jìn)口額同比增長(zhǎng) 19.5%至 84 億美元，占安防手套進(jìn)口額的 20%。

從區(qū)域分布來(lái)看，歐美日是主要的功能性手套進(jìn)口和地區(qū)，2018 年進(jìn)口額約占總進(jìn)口額的 76%。

國(guó)外品牌以銷(xiāo)售全身防護(hù)產(chǎn)品為主。

國(guó)外銷(xiāo)售安防手套的知名品牌包括 美國(guó)的 3M、Honeywell、PIP，澳洲的 Ansell，法國(guó)的 DELTAPLUS，日 本的 Showa、綠等，上述品牌大多銷(xiāo)售全身防護(hù)產(chǎn)品，并非單獨(dú)銷(xiāo)售安防手套。國(guó)外品牌多采用主動(dòng)推廣的模式，如 3M 通過(guò)政府搭橋，前往客戶工廠培養(yǎng)工作人員的操作規(guī)范、宣傳手部安防理念，推廣高端 防護(hù)手套產(chǎn)品，從而帶動(dòng)安防產(chǎn)品的銷(xiāo)售。

國(guó)內(nèi)：國(guó)內(nèi)安防手套需求提升，未來(lái)潛在市場(chǎng)廣闊

中國(guó)市場(chǎng)以低端手部防護(hù)產(chǎn)品為主。根據(jù) 2018 年中國(guó)紡織品商業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《中國(guó)勞動(dòng)防護(hù)用品行業(yè)大數(shù)據(jù)白皮書(shū)》，預(yù)計(jì) 2020 年我國(guó)手部安防用品市場(chǎng)規(guī)模超過(guò) 300 億元。

但我國(guó)下游應(yīng)用領(lǐng)域使用的產(chǎn)品主要是較為低端的棉紗類(lèi)普通防護(hù)手套或一般性能的功能性防護(hù)手套，價(jià)格較為低廉，耐磨性能較差。

我國(guó)建筑等行業(yè)從業(yè)人員眾多，安防手套的潛在需求空間大。

國(guó)內(nèi)使用安防手套為廣泛的行業(yè)包括建筑、采礦及制造業(yè)，隨著行業(yè)法規(guī)的日漸完善，對(duì)于員工手部防護(hù)的重視程度不斷提升。

目前，我國(guó)人該類(lèi)行業(yè)從業(yè)人員數(shù)量預(yù)計(jì)為 1.03 億人，若能夠達(dá)到歐盟、美國(guó)、日本等的人均針織類(lèi)安防手套消費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，我們預(yù)計(jì)我國(guó)功能性安防手套每年的需求量將達(dá)到 86 億美元，潛在市場(chǎng)空間廣闊。

政策陸續(xù)出臺(tái)，功能性安防手套需求有望快速增長(zhǎng)。

1994年我國(guó)頒布《勞動(dòng)保護(hù)法》，但由于我國(guó)相關(guān)的法律法規(guī)出臺(tái)相對(duì)較晚，企業(yè)的防護(hù)意識(shí)不強(qiáng)，國(guó)內(nèi)手部工傷事故發(fā)生頻率近乎為國(guó)外的四倍。

自 2009 年以來(lái)，我國(guó)陸續(xù)發(fā)布了《生產(chǎn)過(guò)程尾聲要求總則》《生產(chǎn)法》等法律法規(guī)，通過(guò)一系列政策指引，提升生產(chǎn)型企業(yè)配備勞動(dòng)防護(hù)用品、進(jìn)行生產(chǎn)培訓(xùn)、保護(hù)從業(yè)人員的意識(shí)。

未來(lái)在政策的大力支持下，勞動(dòng)防護(hù)用品需求有望迎來(lái)快速增長(zhǎng)，同時(shí)隨著企業(yè)對(duì)員工防護(hù)專(zhuān)項(xiàng)支出預(yù)算的不斷增加，性能優(yōu)越、應(yīng)用場(chǎng)景廣泛的功能性安防手套的滲透率有望穩(wěn)步提升。

3.1.2. 供給端：行業(yè)格局分散，高端產(chǎn)能稀缺

中國(guó)、歐盟、巴基斯坦為主要的出口和地區(qū)，中國(guó)占比接近一半。

2018 年中國(guó)、歐盟、巴基斯坦合計(jì)出口額約占功能性安防手套總出口額的 79%，其中中國(guó)占出口額的比例約為 48%，在功能性手套供應(yīng)鏈中擔(dān)任制造中心的重要地位。

市場(chǎng)格局分散，高端廠商較少，山東星宇、恒輝安防為業(yè)內(nèi)龍頭。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)以通用纖維類(lèi)功能性安防手套和普通安防手套為主，中小型制造企業(yè)眾多，具備特種纖維類(lèi)或高性能通用纖維類(lèi)安防手套生產(chǎn)能力的大中型企業(yè)較少。

目前，國(guó)內(nèi)制作高性能功能性手套的中大型企業(yè)主要包括 山東星宇、登升安防、康隆達(dá)和恒輝安防等；其中，2021 年恒輝功能性手套收入為 9.31 億元，位列第四名，其外銷(xiāo)收入為 8.91 億元。

根據(jù) UN Comtrade，2021 年中國(guó)功能性安防手套出口額為 35.28 億美元，測(cè)算可得恒輝安防占全國(guó)出口的比例約為 3.6%。

3.2. 公司優(yōu)勢(shì)：產(chǎn)業(yè)鏈延伸降本增，自動(dòng)化水平行業(yè)領(lǐng)先

3.2.1. 注重研發(fā)投入，功能性手套工藝壁壘高筑

高性能安防手套壁壘高筑，核心在于“纖維”和“涂層”兩大環(huán)節(jié)。普通安防手套制造工藝簡(jiǎn)單、防護(hù)能力較弱；功能性手套具備良好的防切割、高耐磨、防油污、防震等防護(hù)性能，核心主要在于纖維新材料的應(yīng)用以及涂層和浸漬工藝的創(chuàng)新：

1）纖維：纖維主要用于包覆環(huán)節(jié)，其強(qiáng)度和模量關(guān)系直接關(guān)系到手套性能的實(shí)現(xiàn)，目前高性能纖維材料主要被國(guó)外少數(shù)廠商壟斷，價(jià)格高昂且供應(yīng)有限，國(guó)內(nèi)只有少數(shù)幾家企業(yè)掌握高性能纖維材料研制能力；

2）涂層及浸漬工藝：手套芯織好后需要浸上涂層，不同紗線和涂層的組合可具備不同的性能，如丁腈涂層具備耐油、止滑等性能，PU 涂層具備柔軟、透氣、貼合度高等性能。

涂層中各類(lèi)膠料和精細(xì)助劑的用量配方是功能性防護(hù)手套生產(chǎn)企業(yè)的核心機(jī)密，涂層配方以及其與浸漬方法、速度，生產(chǎn)環(huán)境的烘干溫度、環(huán)境溫度等配合均需長(zhǎng)期研發(fā)、試制、 調(diào)整等實(shí)踐積累。

公司深耕行業(yè)多年，手套核心工藝優(yōu)勢(shì)突出。公司多年深耕高性能手套制造領(lǐng)域，積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，生產(chǎn)技術(shù)優(yōu)勢(shì)及產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)凸顯：

1）技術(shù)優(yōu)勢(shì)：公司經(jīng)過(guò)近 20 年的技術(shù)沉淀，擁有成熟的工藝、嚴(yán)格的質(zhì)量控制和穩(wěn)定的產(chǎn)品性能，通過(guò)了 ISO9001:2008 質(zhì)量管理體系認(rèn) 證、BSCI 認(rèn)證，多項(xiàng)產(chǎn)品通過(guò)了歐盟 CE 認(rèn)證、美國(guó) ANSI 認(rèn)證、日本 JIS認(rèn)證或OEKO-TEX Standard100認(rèn)證 等嚴(yán)格的認(rèn)證。

2）品類(lèi)豐富優(yōu)勢(shì)：

公司是我國(guó)產(chǎn)品規(guī)格較為、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為完整、配套能力領(lǐng)先的功能性安防手套制造廠商，掌握數(shù)十種高性能涂層配方和浸漬工藝，并擁有高性能纖維新材料制備技術(shù)、包覆及針織技術(shù)等一系列核心工藝，能夠滿足客戶不同的產(chǎn)品需求。

高度重視研發(fā)，研發(fā)投入居于行業(yè)前列。

涂層浸漬環(huán)節(jié)涉及的設(shè)備多、專(zhuān)業(yè)性強(qiáng)，多為非標(biāo)設(shè)備，而功能性防護(hù)手套的生產(chǎn)設(shè)備制備、適應(yīng)性改造及工藝控制的穩(wěn)定性和一致性對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量和生產(chǎn)率至關(guān)重要，因此需要大量的投入。

公司具備中小企業(yè)無(wú)法企及的資金投入能力，研發(fā)費(fèi)用率及研發(fā)人員數(shù)量占比均居于行業(yè)前列。

3.2.2. 自動(dòng)化水平領(lǐng)先行業(yè)，生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)突出

生產(chǎn)工藝精細(xì)化要求高，智能化生產(chǎn)領(lǐng)先行業(yè)。由于功能性安防手套的應(yīng)用廣泛，下游不同領(lǐng)域的客戶對(duì)產(chǎn)品的性能要求較高且存在一定的差異化。

為此，公司致力于通過(guò)提升生產(chǎn)工藝的精細(xì)化程度和靈活應(yīng)變能力以滿足客戶的多樣化需求：

1）工藝路線創(chuàng)新：公司針對(duì)不同的訂單需求，改進(jìn)紗線包覆、浸漬等工藝，提升產(chǎn)品創(chuàng)新能力；

2）制造端智能升級(jí)：成立恒坤智能子公司，專(zhuān)攻智能裝備業(yè)務(wù)，根據(jù)各產(chǎn)品工藝的路線差異，對(duì)生產(chǎn)設(shè)備進(jìn)行適應(yīng)化、智能化、數(shù)字化改造。例如，恒輝工廠引入 MES 智慧化生產(chǎn)管理系統(tǒng)，智能化系統(tǒng)覆蓋生產(chǎn)全流程，除套模、包裝外的大部分生產(chǎn)環(huán)節(jié)均可實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化，精細(xì)化生產(chǎn)能力大幅提升，可以快速響應(yīng)客戶的個(gè)性化需求。

截至 2022H1，恒坤智能核心團(tuán)隊(duì)自主研發(fā)的第一條超高速全自動(dòng) PU 手套生產(chǎn)樣板線已開(kāi) 始分段調(diào)試。

3）原料端智能升級(jí)：2020 年 6 月，恒尚新材料的智能化工廠投產(chǎn)，負(fù)責(zé)生產(chǎn)大部分特種紗線及防切割手套。該工廠應(yīng)用了先進(jìn)的 AGV 技術(shù)，可實(shí)現(xiàn)半成品運(yùn)輸，是屈指可數(shù)的生產(chǎn)過(guò)程全自動(dòng)的針織工廠之一。

持續(xù)推進(jìn)智能制造，有望持續(xù)降本增。

2021 年公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，產(chǎn)銷(xiāo)率達(dá)到 109.5%，遠(yuǎn)高于可比公司康隆達(dá)。

同年，恒輝安防產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目啟動(dòng)，其中一期項(xiàng)目由新設(shè)全資子公司恒越安防負(fù)責(zé)生產(chǎn)，其手套工廠的智能化程度將進(jìn)一步升級(jí)，以“無(wú)人化”為建設(shè)指引，圍繞智能工廠價(jià)值鏈的生命周期，從基礎(chǔ)設(shè)施層、智能裝備層、智能產(chǎn)線層、智能車(chē)間層、工廠管理層五個(gè)維度搭建智能工廠信息化架構(gòu)，致力于實(shí)現(xiàn)“黑燈工廠”的智能化制造目標(biāo)，預(yù)計(jì)可大幅節(jié)省人工成本，改良生產(chǎn)率并顯著提升手套業(yè)務(wù)的盈利水平。

3.2.3. 海外市場(chǎng)拓展得力，客戶資源優(yōu)質(zhì)

二十載精耕細(xì)作，多樣化產(chǎn)品滿足海外客戶需求。公司產(chǎn)品應(yīng)用高性能紗線原料的包覆針織技術(shù)，可達(dá)成美標(biāo)高等級(jí) A7 的防切割性能，同時(shí)公司的核心涂層配方和核心浸漬工藝均居于行業(yè)先進(jìn)水平。

目前，公司已形成了超細(xì)發(fā)泡系列、高耐磨系列、磨砂系列等多系列產(chǎn)品，擁有 7G、10G、13G、15G、18G 等各種針數(shù)的通用紗線、特種紗線手芯，以及丁腈、PU、天然乳膠等浸漬涂層，掌握高耐磨、磨砂、出紋、發(fā)泡、超細(xì)發(fā)泡、固化、光面、超軟等生產(chǎn)工藝，產(chǎn)品規(guī)格型號(hào)多達(dá)百余種，能夠?yàn)榭蛻籼峁┊a(chǎn)品一站式服務(wù)，滿足不同領(lǐng)域所需。

深度綁定國(guó)際大客戶，合作較為穩(wěn)定。

公司客戶主要為歐洲、美國(guó)、日本等地的知名的防護(hù)品牌商，此類(lèi)客戶高度重視自身品牌形象，在選擇供應(yīng)商前，通常對(duì)其資質(zhì)進(jìn)行嚴(yán)格的審定程序。

品牌商會(huì)對(duì)供應(yīng)商的設(shè)計(jì)研發(fā)、生產(chǎn)、質(zhì)量管控、快速響應(yīng)能力等諸多方面提出嚴(yán)格要求，部分品牌商的審核流程甚至需要 1-2 年時(shí)間，且在正式成為供應(yīng)商前還需要進(jìn)行一段時(shí)間的小批量供貨測(cè)試。由于對(duì)供應(yīng)商的審定周期長(zhǎng)、雙方投入大，且定制化需求較高，因此，防護(hù)用品制造商通過(guò)資質(zhì)審定后，將被納入品牌商的供應(yīng)鏈，雙方結(jié)成較為長(zhǎng)期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。

目前，公司已與美國(guó) MCR Safety、英國(guó) Bunzl、美國(guó) PIP、英國(guó) Arco、日本綠等眾多知名的防護(hù)品牌商建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，此類(lèi)優(yōu)質(zhì)客戶市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，產(chǎn)品附加值較高且需求穩(wěn)定，保障了公司訂單的穩(wěn)定性和盈利性。

第一大客戶為北美防護(hù)行業(yè)龍頭，共同出資設(shè)廠加深合作。

公司的第一大客戶為美國(guó)的 MCR Safety，該品牌是個(gè)人防護(hù)設(shè)備領(lǐng)域的，擁有 45 年的生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，產(chǎn)品包括手套、眼鏡和服裝等。其總部位于孟菲斯（美國(guó)田納西州）地區(qū)，在美國(guó)境內(nèi)擁有 50 萬(wàn)平方英尺的配送中心，并在境外擁有多個(gè)配送中心，供應(yīng)商遍布中國(guó)、墨西哥、馬來(lái)西亞等多個(gè)，憑借其出色的渠道系統(tǒng)，能夠在兩天內(nèi)為大多數(shù)客戶提供服務(wù)。

2016 年，公司與 MCR Safety 的子公司孟菲斯亞洲分別出資 80% 和 20%共同設(shè)立恒勱安防，發(fā)展自有品牌 NXG，通過(guò)整合 MCR Safety 的渠道、品牌優(yōu)勢(shì)以及中國(guó)的研發(fā)和生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，在北美、中國(guó)及其他銷(xiāo)售和推廣產(chǎn)品，提升雙方的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

3.3. 產(chǎn)能規(guī)劃：手套產(chǎn)能陸續(xù)釋放，助力公司站穩(wěn)腳跟

安防手套需求旺盛，新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放。2017-2020年，公司產(chǎn)能常年維持高位，為更好地滿足下游客戶的需求，公司陸續(xù)進(jìn)行工廠擴(kuò)建及智能化升級(jí)改造以擴(kuò)充產(chǎn)能。

2021 年公司上市募集資金用于“功能性防護(hù)手套自動(dòng)化升級(jí)改擴(kuò)建項(xiàng)目（二期）”，該項(xiàng)目已于同年順利投產(chǎn)，新增 350 萬(wàn)打手套產(chǎn)能。截至 2022 年，公司共擁有 1800 萬(wàn)打手套產(chǎn)能。

恒越產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目順利奠基，有望進(jìn)一步開(kāi)拓市場(chǎng)。

公司的海外市場(chǎng)收入占比常年超九成，多為歐、美、日等發(fā)達(dá)及地區(qū)，為進(jìn)一步擴(kuò)大銷(xiāo) 售，公司發(fā)力內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)及印度、俄羅斯等新興市場(chǎng)。

2022 年 4 月，公司成立子公司恒越安防，由其實(shí)施建設(shè)安防產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目（一期），即“年產(chǎn) 7200 萬(wàn)打功能性防護(hù)手套建設(shè)項(xiàng)目”。2022 年 6 月，產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目順利奠基，預(yù)計(jì)未來(lái)三年將逐步投產(chǎn)，幫助公司開(kāi)拓內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)及海外新興市場(chǎng)。

4. 超高分子量聚乙烯：投產(chǎn)在即，打造第二成長(zhǎng)曲線

4.1. 超高分子量聚乙烯性能優(yōu)異，市場(chǎng)空間廣闊

需求端：UHMWPE 纖維應(yīng)用場(chǎng)景廣泛，市場(chǎng)供不應(yīng)求

UHMWPE 纖維性能優(yōu)越，下游應(yīng)用場(chǎng)景廣泛。UHMWPE 纖維，即超高分子量聚乙烯纖維，指分子量在 100-500 萬(wàn)的聚乙烯所制成的纖維，與碳纖維、芳綸纖維合稱(chēng)為“三大高性能纖維”，是目前世界上比強(qiáng)度和比模量高的纖維，既可應(yīng)用于安防手套、體育器材等民用領(lǐng)域，也可廣泛應(yīng)用于軍工裝備、航空航天等軍用領(lǐng)域。

UHMWPE 纖維需求旺盛，市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。

UHMWPE 纖維在歐美等地區(qū)的開(kāi)發(fā)應(yīng)用較早，初年均增長(zhǎng)率為 5%左右（前瞻產(chǎn)業(yè)研究 院估算值）。

近年來(lái)，隨著部分地區(qū)地緣沖突加劇、各國(guó)保護(hù)意識(shí)提升，軍事裝備、防護(hù)等領(lǐng)域快速發(fā)展，高強(qiáng)度、高性能 UHMWPE 纖維的需求不斷提升。

根據(jù)中國(guó)化纖工業(yè)協(xié)會(huì)及前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì) 2021 年 UHMWPE 纖維的需求量超過(guò) 10 萬(wàn)噸，且主要集中在高端領(lǐng)域；未來(lái)隨著 UHMWPE 纖維應(yīng)用逐漸拓展，預(yù)計(jì) 2027 年 UHMWPE 纖維需求量將超過(guò) 16 萬(wàn)噸。

供給端：存在供給缺口，中國(guó)纖維產(chǎn)能占比超六成

UHMWPE纖維產(chǎn)能有限，市場(chǎng)供需缺口較大。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2021 年 UHMWPE 纖維產(chǎn)能接近 7 萬(wàn)噸，現(xiàn)有產(chǎn)能已無(wú)法滿足市場(chǎng)日益增加的產(chǎn)品需求。

從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，2015-2021 年我國(guó) UHMWPE 纖維產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，由 3.05 萬(wàn)噸增長(zhǎng)至 4.29 萬(wàn)噸，目前占總產(chǎn)能的比例超過(guò) 60%。但由于業(yè)內(nèi)產(chǎn)量在 2000 噸以上的中大型企業(yè)較少，小規(guī)模企業(yè)眾多，開(kāi)工率處于較低水平，因此行業(yè)的產(chǎn)能利用率尚不足 60%，市場(chǎng)需求缺口較大，未來(lái)潛在空間廣闊。

國(guó)內(nèi) UHMWPE 纖維格局較為集中，九九久、長(zhǎng)青藤位居行業(yè)前二。

2021 年，公司“超纖維新材料及功能性安防用品開(kāi)發(fā)應(yīng)用項(xiàng)目（一期）”順利投產(chǎn)，形成 600 噸 UHMWPE 纖維產(chǎn)能，初步實(shí)現(xiàn)“從 0 到 1”的突破，但規(guī)模較國(guó)內(nèi)其他企業(yè)仍有較大差距。

截至 2021年，國(guó)內(nèi)九九久 公司的 UHMWPE 纖維產(chǎn)能為 1.3 萬(wàn)噸，居行業(yè)之首，市占率約為 32%；長(zhǎng)青藤排名第二，此外，產(chǎn)能達(dá)千噸級(jí)別的還有山東愛(ài)地（DSM 合資公司）、同益中等。

4.2. 延伸至上游新材料業(yè)務(wù)，打造第二增長(zhǎng)曲線

拓展 UHMWPE 纖維業(yè)務(wù)，向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸。

公司的特種纖維類(lèi)功能性防護(hù)手套需采用高性能的芳綸、HPPE（高壓聚乙烯）等高端纖維材料，過(guò)去此類(lèi)材料主要從美國(guó)杜邦、荷蘭 DSM、日本東洋紡等國(guó)際知 名公司進(jìn)口，產(chǎn)品價(jià)格高昂且市場(chǎng)供應(yīng)量相對(duì)有限。

為保障供應(yīng)的穩(wěn)定性，降低生產(chǎn)成本，提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，2018 年公司成立恒尚新材料，專(zhuān) 門(mén)從事 UHMWPE 纖維的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)，采用國(guó)外較為成熟的“凝膠紡絲-熱拉伸法”工藝，由 UHMWPE 粉制（PE 粉）作 UHMWPE 纖維，并在 該基礎(chǔ)上添加石墨烯等改性材料，進(jìn)一步提升抗切割性和穿戴舒適度。

公司的研發(fā)技術(shù)得到國(guó)際認(rèn)可，其“石墨烯復(fù)合超高分子量聚乙烯纖維及其制備方法”（專(zhuān)利號(hào)：3508623）已在歐洲 9 國(guó)獲得發(fā)明專(zhuān)利授權(quán)。

在建產(chǎn)能即將投產(chǎn)，2023 年貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/strong>

2021 年公司利用上市募集 資金進(jìn)一步擴(kuò)充 UHMWPE 纖維產(chǎn)能，建立產(chǎn)業(yè)鏈整合優(yōu)勢(shì)，從而保障特種纖維手套對(duì)高端材料的需求。其中，一期 600 噸標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)能已于 2021 年投產(chǎn)，二期 2400 噸產(chǎn)能預(yù)計(jì)于 2022 年底投產(chǎn)，在未來(lái)有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

產(chǎn)業(yè)園二期項(xiàng)目尚待規(guī)劃，新材料產(chǎn)業(yè)化有望實(shí)現(xiàn)突破。

恒輝安防產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目（二期）計(jì)劃投資 10.6 億元用于擴(kuò)充 UHMWPE 纖維等高性能超纖維及其復(fù)合材料制品的產(chǎn)能。

未來(lái)公司將持續(xù)推進(jìn)超纖維新材料的研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化，在保障高端原材料供應(yīng)、構(gòu)筑產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同的基礎(chǔ)上，不但能夠?qū)崿F(xiàn)功能性防護(hù)手套產(chǎn)能的躍升、UHMWPE 纖維對(duì)外銷(xiāo)售的增長(zhǎng)，還能夠進(jìn)一步拓展高性能纖維下游防護(hù)服、防護(hù)面具、防火救援裝備、軍需警用裝備等領(lǐng)域的應(yīng)用研發(fā)和生產(chǎn)，滿足用戶個(gè)體安防產(chǎn)品一站式采購(gòu)需求，進(jìn)一步鞏固在個(gè)體安防領(lǐng)域的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

5. 風(fēng)險(xiǎn)因素

產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期：公司的手套及超高分子量聚乙烯產(chǎn)能擴(kuò)張可能受疫情等外部因素影響，若產(chǎn)能投放進(jìn)度不及預(yù)期，可能影響公司產(chǎn)品銷(xiāo)售，從而影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

通脹風(fēng)險(xiǎn)：公司的手套產(chǎn)品以出口為主，通脹導(dǎo)致海外需求下降，對(duì)出口業(yè)務(wù)產(chǎn)生負(fù)面影響，從而影響公司營(yíng)收水平。

匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司外銷(xiāo)收入占比九成以上，若匯率出現(xiàn)較大波動(dòng)，將影響公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

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